Những nhịp điều chỉnh gần đây của chứng khoán Mỹ và thị trường crypto không thể được giải thích thỏa đáng chỉ bằng câu chuyện định giá hay tâm lý chốt lời. Nguyên nhân nằm sâu hơn, ở tầng cấu trúc của hệ thống tài chính toàn cầu. Sự rút lui của Yen Carry Trade, nguồn thanh khoản âm thầm đã nâng đỡ các tài sản rủi ro trong nhiều thập kỷ.
Trong 30 năm qua, Nhật Bản với lãi suất gần bằng 0 đã biến đồng Yên thành đồng tiền tài trợ của thế giới. Vốn vay chi phí thấp chảy vào cổ phiếu công nghệ Mỹ, trái phiếu và sau này là tiền mã hóa, góp phần đẩy định giá lên những mức khó lý giải bằng các phân tích cơ bản. Quy mô của carry trade, ước tính lên tới hàng chục nghìn tỷ USD, khiến sự đảo chiều của nó mang tính hệ thống hơn là ngắn hạn cục bộ.
Hai điều kiện duy trì cấu trúc đó đang đồng thời suy yếu. Ngân hàng trung ương Nhật Bản bắt đầu bình thường hóa chính sách, với lãi suất hiện quanh 0,75%, mức cao nhất trong gần ba thập kỷ. Trong khi đó, Fed đã rời khỏi đỉnh chu kỳ thắt chặt và bước vào giai đoạn ổn định, làm thu hẹp chênh lệch lãi suất.
Điều này khiến chi phí tài trợ carry trade tăng nhanh và nếu đồng Yên mạnh lên thì "vật chất tối" carry trade có thể phát nổ tức thì vì khi quy đổi ngược từ USD sang Yên, các khoản đầu tư khổng lồ vào cổ phiếu, trái phiếu hay crypto có thể bị lỗ ngay lập tức.
Hệ quả thể hiện rõ trên thị trường, phiên hôm qua Nasdaq giảm khoảng -1,77%, S&P 500 giảm -0,5%, áp lực bán tập trung vào nhóm cổ phiếu công nghệ phụ thuộc mạnh vào vốn vay giá rẻ. Trên thị trường tiền mã hóa, Bitcoin rơi mạnh, lùi về 72.000 USD, tiếp tục hành xử như tài sản rủi ro có độ nhạy cao trong các pha căng thẳng thanh khoản.
Đáng chú ý, đợt điều chỉnh này không bắt nguồn từ sự suy yếu đột ngột của kinh tế thực. Nhưng trong một hệ thống dựa nhiều vào đòn bẩy, thanh khoản luôn đi trước chu kỳ kinh tế. Quá trình thanh lý vị thế “unwind” của carry trade tạo ra vòng phản hồi quen thuộc: bán tài sản rủi ro, quy đổi từ USD sang Yên để trả nợ Yên, đồng Yên mạnh hơn, áp lực thanh lý lại càng gia tăng.
Với nhà đầu tư, chỉ báo quan trọng nhất lúc này không nằm ở lợi nhuận doanh nghiệp, mà ở tỷ giá USD/JPY và lợi suất trái phiếu Nhật Bản, nơi nhịp đập thực sự của thanh khoản toàn cầu đang được định đoạt.
